El desarrollo de las titulizaciones

En el pasado, un problema con los préstamos hipotecarios era que no se podían negociar en ningún mercado. De esta forma, los préstamos se originaban y mantenían en los bancos con las siguientes consecuencias:

• El riesgo se concentraba en la industria bancaria que no podía cubrir o transmitir el riesgo.
• Esto limitaba la cantidad de capital dispuesta a financiar los préstamos.

Para resolver estas cuestiones, se crearon las MBSs (mortgage-backed securities), desarrolladas ampliamente por Salomon Brothers al principio de los años 80. Las MBSs son titulizaciones que se pueden negociar y representan agrupaciones (pools) de préstamos hipotecarios.

Para ello se crea una entidad legal llamada SPV (special-purpose vehicle) que compra las agrupaciones de préstamos a la entidad originadora (banco) y emite títulos negociables respaldados por los activos inmobiliarios que son posteriormente adquiridos por los inversores.

El crecimiento de las titulizaciones fue alimentada por la desintermediación de los bancos como proveedores de capital. A través de las titulizaciones, los bancos consiguieron eliminar tanto los préstamos hipotecarios como sus obligaciones asociadas de sus balances. Esto permitía que los bancos tuviesen menos requerimientos de capital (esquivando las regulaciones bancarias) y pudieran aumentar su apalancamiento y dispersar su riesgo.

Una vez creada la estructura y vendidos los títulos a los inversores, los flujos de caja de los activos (que vienen del pago último de las hipotecas) menos los costes de servicio pasan a través del vehículo SPV para remunerar a los inversores.

Dependiendo de cómo se estructuren los títulos en el vehículo SPV, tenemos dos tipos de titulizaciones:

• Cuando sólo hay una clase de activos y todos los inversores reciben los mismos flujos de caja proporcionales, tenemos una estructura pass-through.
• Cuando en el SPV hay diferentes tipos de activos, estos son llamados tramos.

Sin embargo, la crisis financiera que empezó en el año 2007 ha demostrado que se cometieron varios errores en el proceso de titulizaciones:

• Se creó un problema de riesgo moral ya que el hecho de que los bancos pudieran titulizar sus préstamos hipotecarios sacándolos de sus balances, fomentó que no se asegurara la calidad de los préstamos potenciando las hipotecas subprime.
• Surgió un problema de selección adversa, ya que los bancos preferían titulizar préstamos con muy poca información crediticia de los hipotecados.
• Las complejas estructuras de titulizaciones obtuvieron buenas calificaciones crediticias de las agencias de calificación, que no fueron diligentes en indagar en la calidad de las hipotecas que componían la compleja estructura.
• Debido a la facilidad de las titulizaciones, el mercado hipotecario creció vertiginosamente hinchando los precios de la vivienda y provocando la mayor burbuja inmobiliaria de la historia.
• Muchos bancos crearon vehículos de inversión estructurada que no eran más que bancos virtuales que compraban los préstamos hipotecarios del mismo banco. De esta forma, el riesgo continuaba en el banco. Cuando estos vehículos no pudieron vender sus títulos, el propio banco tuvo que reabsorber los activos hipotecarios en sus balances, incrementando sus necesidades de capital.

Por lo tanto, una vez más se ha visto que el modelo de originar y distribuir es útil para la gestión de riesgos cuando cada parte es diligente cumpliendo sus obligaciones y sobre todo cuando el riesgo se distribuye de verdad no acumulándose en un mismo sector cuyos protagonistas tiene múltiples vínculos.